见习记者 李桓
70%，这就是主承销商出具的发行人投资价值研究报告的失误率。
证券时报记者整理了今年以来全部首发(IPO)股票“网下摇号中签及配售结果公告”，统计得出已成功发行的120个IPO项目中，最终确定的发行价落在主承销商投价报告价格区间的仅36个，“命中率”仅为30%。
如此高的失误率背后，是主承销商难耐超募暴利诱惑所表现出的躁动。
投价报告仅三成靠谱
参加过新股推介的投资者都知道，推介会现场资料袋中除了已预披露的纸质版招股意向书，肯定还有一份必不可少的资料，即主承销商出具的发行人投资价值研究报告。
这份仅提供给具有询价资格投资者的报告，与研究所出具的公司评级报告不同，主要是通过分析发行人的经营及盈利模式、募投项目前景以及发行人未来盈利预测，再结合同类企业估值，最终给出的估值区间。该价格区间也就是主承销商意欲发行的建议报价，这也是主承销商出具该报告的真实目的所在。
然而，这些包含主承销商“心血”的投价报告，似乎并未令具有询价资格的投资者买账。据记者统计显示，今年来已成功定价并发行的120个IPO项目中，最终确定的发行价落在投价报告价格区间的仅36个，“命中率”刚好30%。也就是说，有70%的IPO项目最后的发行价格，都在主承销商建议的价格区间之外。
记者根据公告统计发现，在70%失误报价的IPO项目中，最终确定的发行价低于建议报价区间下限的项目，又高达89.29%，而且不少项目最终定价比投价报告下限价低出的比例不低。以主板项目东风股份(12.08,-0.12,-0.98%)(601515)为例，主承销商给出的建议报价区间为19元/股~22元/股，而最终确定的发行价仅13.2元/股，比投价报告底价低了30.53%。类似的还有环旭电子(11.35,-0.32,-2.74%)(601231)，发行价较投价报告下限低了42.42%。中小板和创业板也不例外，万润科技(13.16,0.02,0.15%)(002654)和邦讯技术(17.950,0.15,0.84%)(300312)最终的发行价，分别较主承销商出具的投价报告下限价低了34.27%和39.21%。
不仅如此，两个首次发行失败启动二次发行的项目也不例外。朗玛信息(52.990,4.82,10.01%)(300288)第一次发行时，主承销商给出的建议报价区间为34.58元/股~40.97元/股，二次发行后给出的报价区间则调整为22.44元/股~27.81元/股，最终发行价仅刚刚触及到投价报告下限价22.44元/股。海达股份(17.160,-0.24,-1.38%)(300320)更甚，首次发行失败重启后，主承销商将投价报告的建议报价区间由22.01元/股~26.06元/股调降至21.07元/股~24.95元/股，但最终询价后确定的发行价却仅为19.8元/股。
超募暴利引发道德风险
“主要还是利益驱动，尽管投价报告是券商研究所出具的，但基本汇集了承销商、发行人的利益诉求。”一位承销商负责人坦承，投价报告尽管和最终发行价没有绝对关系，但机构投资者在报价时还是有所参考，关系好的机构投资者在报价时也会尽量在主承销商建议的报价区间内报价。
上述人士的表述也得到了询价机构的认可。一位拥有询价资格的信托自营账户负责人表示，尽管目前他们内部已不完全采信主承销商出具的投价报告，但出于现场调研成本等问题的考虑，完全依靠自己的研究团队独立出具投价报告几乎不可能，所以一般还是会采取扬弃的原则，部分采信主承销商的投价报告，包括盈利预测和估值。“当然，最终的报价除了对发行人的研判外，也会考虑与主承销商的合作关系。”这位负责人说。
而最终发行价的高低，不仅事关发行人募资的多寡，也决定着承销商最终能否在承销费上能否多收“三五斗”。“一般而言，我们都会让发行人把‘最闪光’的部分出示给研究员看，尽可能让研究员提升对公司的盈利预测。”一位投行资本市场部承销岗人员介绍，除此之外，发行人和保荐项目组还会在可比公司上下工夫，一般原则就是尽可能向市场热点行业、估值高的行业靠，远离那些冷门行业和估值低的行业。如此，最终给出的建议报价区间自然就拉高了。
据了解，目前主承销商与发行人签署的承销协议，在承销费约定上，一般都是采取“固定+浮动”模式，即在计划募资对应的固定承销费基础上，对超募资金部分收取超募比例的承销费，而后者因为费率偏高等原因，对承销商的吸引力更大。
根据Wind数据统计显示，尽管新股发行体制改革已经大幅缓解了“三高”顽疾，但今年来已经成功定价并发行的120个IPO项目中，108个项目仍出现不同程度的超募，最高超募比例高达4.57倍。超募比例超过1倍的IPO项目有43个；108个超募IPO项目合计超募金额高达298.04亿元，如果按平均超募承销费率5%计算，也就是说，今年来主承销商在超募上多收了14.9亿元。
